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Crowdfunding. Il finanziamento della folla, o dei 'folli'?

Gianluca Quaranta

PAROLE CHIAVE: crowdfunding

Sommario:

1. Introduzione - 2. Che cos'Ť il crowdfunding? - 3. Fonti normative e legislazione - 4. La storia e i dati italiani - 5. Conclusioni - Bibliografia - Sitografia - Note


1. Introduzione

In un mondo sempre più digitale e social, sta emergendo una nuova opportunità per il finanziamento delle organizzazioni e dei privati: il crowd­funding. Letteralmente, si tratta del “finanziamento della folla”. È un fenomeno che ha buone chance per diventare virale, soprattutto se il modello c.d. delle 3F (familyfriends e fools[1], in base al quale si dice che i finanziatori di un progetto siano in primis i familiari e gli amici del progettista e poi i “folli”, si dimostrerà valido anche per il crowdfunding. Infatti se dai primi “folli” si passerà ad un vero e proprio finanziamento della “folla”, che popola il mondo online, il fenomeno non potrà che esplodere. Questo perché «la “folla” rappresenta la chiave di lettura per avviare campagne di crowd­funding di successo» [2].

Alla base delle potenzialità attuali e future del crowdfunding ci sono una serie di ragioni [3]. Anzitutto la crisi del 2008 che ha comportato il noto credit crunch, riducendo le possibilità di finanziamento di molti operatori, soprattutto di quelli di dimensioni minori. Altri influssi positivi al fenomeno sono arrivati anche dal propagarsi di Internet e dei social network, soprattutto in questa società che passa sempre più tempo connessa alla Rete. Non da meno è l’affer­mar­si sui mercati della c.d. Long Tail [4] di C. Anderson, ossia il fenomeno della “coda lunga”, secondo il quale: il futuro del business sarà vendere meno del più”. Il motivo alla base di questa affermazione è piuttosto semplice. Quando non è necessario mostrare i prodotti, i costi di esposizione, basati sulla selezione, spariscono: essenzialmente quello che avviene gra­zie ad Internet. In aggiunta, visto che i consumatori sono portati ad apprezzare maggiormente ciò che gli si addice di più, ovvero tutto quello che è disponibile nella Long Tail, allora essi tendono a “sparpapagliarsi” da tendenze omologate (i c.d. bestseller) a infinite nicchie – che, appunto, rappresentano la suddetta “coda lunga”. Per gli sviluppi del fenomeno hanno altresì contribuito positivamente anche i media, che hanno iniziato a parlare del crowdfunding rendendolo noto al grande pubblico. Un ultimo fattore degno di nota è il basso di costo d’uti­lizzo delle piattaforme di crowd­funding per gli utenti, il che è possibile perché (come si vedrà) non vi è una regolamentazione stringente [5] – al contrario dei mercati regolamentati e non regolamentati dove la molta giurisprudenza fa lievitare i costi.

La combinazione di tutti questi elementi ha contribuito, significativamente, alla diffusione delle piattaforme di crowdfunding, dapprima negli Stati Uniti e poi in tutto il resto del mondo [6].

Negli ultimi anni è altresì andata crescendo l’importanza delle associazioni che si occupano dello studio del crowdfunding. Una delle principali è l’Euro­pean Crowdfunding Network, che ha definito il fenomeno come: «l’accumulo di piccoli investimenti in singoli progetti da parte di un gran numero di individui (la “folla”) tramite o con l’aiuto di Internet e dei social network» [7].

Ma come avviene questo “accumulo”? Facile, attraverso una campagna di raccolta di denaro online, con cui chi ha un’idea o un progetto lo propone alla folla di Internet. In genere, le campagne sono costituite da una serie di passaggi. Il primo step consiste nella redazione di un business plan dell’idea e/o del progetto. Dopodiché, o anche contestualmente, vi è la scelta della piattaforma e la contestuale iscrizione (che spesso richiede il rispetto di requisiti specifici, che variano in base alla tipologia di crowdfunding ed alla piattaforma prescelta). Infine vi è il lancio della campagna, che deve – poi – essere accompagnato da una forte promozione sui social network [8].

Relativamente ai dati [9] del crowdfunding in tutto il mondo, sulla base di una ricerca di Massolution, nel 2014 il fenomeno è cresciuto – in termini di raccolta – del 167% (su un campione di 1.250 piattaforme oggetto dello studio), pari ad un valore di 16,2 miliardi di Dollari. Il boom è stato trainato – soprattutto – dal mercato asiatico e dal settore dei presiti online.

Infine, si vuole ricordare al Lettore che l’obiettivo dei paragrafi seguenti sarà quello di descrivere, sulla base della letteratura esistente, il fenomeno del crowdfunding.


2. Che cos'Ť il crowdfunding?

«Per crowdfunding (finanziamento collettivo) si intende generalmente un invito pubblico a raccogliere fondi per un progetto specifico» [10]. Tuttavia non è così semplice darne una definizione [11], infatti autorevoli autori [12] descrivono tale fenomeno come «una forma di partecipazione (finanziaria, ma non solo) della rete (sociale) e attraverso la rete (Internet) a un progetto che si caratterizza per: progettualità a termine; libertà di scelta del progetto e del progettista, veicolata attraverso meccanismi reputazionali; trasparenza dei finanziamenti raccolti» [13].

2.1. Le caratteristiche del crowdfunding

Il crowdfunding si basa su una serie di elementi principali [14] divisibili in due sottocategorie. La prima contiene i pilastri [15], ossia le caratteristiche che descrivono l’essenza del fenomeno:

  • Laraccolta fondi: vale a dire la ricerca delle risorse per finanziarie il proprio progetto;
  • Lafolla: il c.d. “crowd”, ossia i datori dei potenziali fondi per supportare le idee di chi lancia una campagna crowdfunding;
  • Internet: il“veicolo” con il quale si perfeziona la transazione che porta il denaro dai datori ai prenditori di fondi.

Ad essi va senz’altro aggiunta anche la piattaforma di crowdfunding, ossia il luogo di incontro tra domanda (finanziatori) e offerta (progetti) di idee online. Insomma, una sorta di “borsa valori semplificata”.

Il secondo gruppo è, invece, costituito da vari fattori che determinano le modalità di esplicazione del crowdfunding. Si tratta essenzialmente di [16]:

  • Apertura: chiunque può diventare un investitore o un prenditore di fondi, salvo alcune eccezioni che si verificano in certe piattaforme particolari;
  • Progettualità a termine: ogni campagna ha una durata e può essere del tipoall-or-nothing – solo chi raggiunge la soglia minima richiesta ottiene effettivamente il denaro – ovvero keep-it-all – si riceve la somma raccolta alla data di chiusura della campagna;
  • Partecipazione attiva: chi finanzia, spesso, ha un ruolo determinante nel stabilire le caratteristiche del futuro prodotto/servizio;
  • Azione connettiva: senza la creazione di un network, ossia di una rete tra i vari finanziatori e non solo, è difficile che il progetto vada a buon fine;
  • Azione e relazione digitale: il successo di una campagna è spesso legato alla capacità di creare consenso sui social network, non a caso una ricerca di E. Mollik[17] su Kickstarter (la più grande piattaforma di crowdfunding al mon­do) ha dimostrato un legame, direttamente proporzionale, tra la probabilità di successo di un progetto di crowdfunding e il numero di amici su Facebook;
  • Reputazione e fiducia: rappresenta l’essenziale meccanismo di feedback su Internet che, negli ultimi tempi, sta diventando una discriminante importantissima per la determinazione della validità ed affidabilità di quello che si trova online;
  • Caduta dei confini tra produzione e consumo: aumentano i prodotti di nicchia, sulla base della teoria dellaLong Tail di C. Anderson;
  • Nuove forme di ricompensa: non sempre i finanziatori si aspettano un ritorno economico, spesso si tratta solamente di una “ricompensa” morale;
  • Trasparenza: legata, in parte, al meccanismo di feedback ed anche al fatto che le piattaforme consentono di vedere le somme versate e, talvolta, anche i nomi dei finanziatori.

2.2. Le diverse forme di crowdfunding

«E pluribus unum»

Motto sullo stemma degli Stati Uniti d’America a indicare lo statuto federativo

La combinazione di tutti gli elementi, di cui si è detto nel paragrafo precedente, ha dato origine a quattro principali modelli di crowdfunding [18], che han­no creato anche vari ibridi.

La prima forma “classica” di crowdfunding è il donation-based, ossia un modello tipico di donazione, in cui il proponente la campagna di raccolta fondi riceve il denaro e, al massimo, offre – in cambio – ricompense simboliche. È molto utilizzato dalle organizzazioni no-profit.

Il secondo tipo è il reward-based [19], in cui si riceve una ricompensa, sulla base dell’importo che si è investito nella campagna di crowdfunding. Spesso diventa una pre-vendita e, dunque, si parla di pre-selling crowdfunding; anche se, a differenza di una vera e propria vendita anticipata dei prodotti, i finanziatori, sovente, sono molto coinvolti nella determinazione delle caratteristiche del bene. Oltre a copie del prodotto/servizio, in questo modello di crowdfunding è altresì possibile riconoscere altri tipi di “ricompense”, come [20]: collaborazioni o partecipazioni al progetto, esperienze creative o ricordi e riconoscimenti. Per chi lancia una campagna di reward crowdfunding è molto importante «mantenere l’impegno di far pervenire quanto promesso a ogni singolo sostenitore» [21], prestando molta attenzione anche agli eventuali costi di transazione e di spedizione delle “ricompense” o dei prodotti/servizi. Onde evitare inconvenienti, «le piattaforme non sono responsabili per l’adempimento totale o parziale dell’obbligazione da parte del progettista: il contratto è stabilito interamente tra quest’ultimo e i sostenitori» [22].

C’è, poi, l’equity-based crowdfunding. Si tratta di un classico finanziamento da parte di soggetti che investono le proprie risorse nel capitale proprio di una società. Vi sono, però, due differenze sostanziali. La prima è che il meccanismo è estremamente più semplice rispetto ai mercati regolamentati e non regolamentati delle borse valori. In secondo luogo, la procedura ha dei costi che sono molto più contenuti. Infatti, in genere, i gestori delle piattaforme chiedono una percentuale (4-7%) sul capitale raccolto [23]. Inoltre, il modello equity-based «può fornire credenziali per il prestito bancario e per i finanziamenti pubblici» [24], consentendo – in questo modo – un primo passo verso l’ot­tenimento di finanziamenti da parte di enti quali società di venture capital e/o business angel [25], oltreché aprire la strada per l’ingresso nei mercati regolamentati e non regolamentati tramite IPO (“Initial Public Offering”), ossia un’offerta pubblica iniziale. Questo tipo di finanziamento non è del tutto nuovo. Difatti, come detto, le sue caratteristiche lo accomunano ad un normale investimento in azioni su una borsa valori. Tuttavia l’equity crowdfunding risulta maggiormente accessibile a più persone grazie ad una regolamentazione più leggera, una disintermediazione maggiore e ad una filiera burocratica un po’ più corta. Sembrerebbe, quindi, che tale fenomeno ricordi le origini delle prime borse valori europee, quelle olandesi nel XVI secolo. In quel periodo, infatti, il finanziamento delle Compagine delle Indie, che esploravano i mercati ad Est e ad Ovest del Vecchio Continente, trovavano le risorse finanziare da tutti gli strati sociali. Non a caso la celebre VOC, ossia la compagnia delle Indie Orientali olandese, disponeva di un capitale iniziale di circa 6.500.000 fiorini, sottoscritto da circa 1.200 persone, di cui quasi un terzo erano individui appartenenti alle classi più basse [26]. Dunque, in questo potrebbero rivedersi le potenzialità di un vero finanziamento di tutta la folla, attraverso – appunto – l’equity crowdfunding.

Va, inoltre, sottolineato che un modello ricondotto all’equity-based è il ro­yalty-based, un tipo di crowdfunding che si verifica quando «il progettista offre una quota dei guadagni del singolo prodotto o servizio in finanziamento» [27].

L’ultimo dei modelli “classici” è il social lending. Si tratta del prestito di denaro cd. peer-to-peer. In particolare si fa riferimento, per il crowdfunding, alle «forme di disintermediazione del prestito che consentono la scelta del progetto a cui prestare denaro» [28], in cambio di un tasso di interesse [29] (per questo a volte si parla anche di “crowdlending” [30]). Essenzialmente è un’alter­nativa ad un prestito bancario, con la differenza che i richiedenti il finanziamento possono ricevere denaro da più persone [31]. Ad ogni soggetto che richiede un prestito viene assegnato un rating, basato sui dati presenti nelle centrali rischi (come avviene nel mercato creditizio normale). Più il rating sarà basso, maggiore sarà il tasso di interesse richiesto in base al rapporto rischio-ren­dimento. Alcune piattaforme offrono anche la possibilità di rivendere i propri crediti a terzi, in modo da rientrare più in fretta dell’investimento; creando, dunque, in questo modo, un mercato secondario [32].

Esiste, poi, una particolare forma di social lending, il microlending, ossia «l’offerta di servizi finanziari a soggetti a basso reddito considerati non bancabili» [33], in cui «il denaro è raccolto da una folla di persone ed è gestito da un intermediario locale» [34].

In generale i modelli equity-based, reward-based e social lending sono più conformi all’attività aziendale; mentre il donation-based si presta di più alle realtà no-profit. Per quanto attiene ai privati, invece, è loro preclusa la possibilità di ricorrere all’equity crowdfunding se non attraverso una società; al contrario i progetti reward-based (soprattutto nella modalità di pre-selling) ed i prestiti peer-to-peer sono molto in voga, per lo meno al di fuori dell’Italia.

Negli ultimi anni, accanto alle forme “classiche” si stanno affiancando tre nuovi modelli di crowdfunding [35]. Il primo è il do-it-yourself che consente l’u­tilizzazione del crowdfunding all’interno del sito stesso dell’organizzazione che lancia la campagna, senza dover passare su di un altro sito Internet [36]. Il secondo è il corporate crowdfunding, il quale, partendo dal concetto di CRS (Corporate Social Responsability), può aiutare le aziende nella progettazione di prodotti/servizi, coinvolgendo direttamente i clienti in quella fase. L’ultimo è il civic crowdfunding. Si tratta dell’utilizzo del crowdfunding per il finanziamento di opere e progetti pubblici da parte dei cittadini stessi. Questo modello potrebbe generare degli interrogativi dal momento che, solitamente, tali progetti dovrebbero essere finanziati con le tasse. Tuttavia chi ha lanciato compagne di questo tipo sostiene che «dare la possibilità ai cittadini, su progetti per loro rilevanti – culturali, sociali o ambientali – di scegliere dove mettere le proprie risorse è un punto interessante» [37].

2.3. I vantaggi e i limiti del crowdfunding

Nel 2014 la Commissione Europea, visto il diffondersi del fenomeno, intravedeva la possibilità – circostanza che si è, poi, trasformata in dato di fatto – di integrare, ancora di più, il crowdfunding con «le tradizionali fonti di finanziamento per contribuire a finanziare l’economia reale» [38]. Infatti, si prospettava già allora l’opportunità di sfruttare questo nuovo tipo di raccolta collettiva per finanziare varie tipologie di «progetti innovativi, creativi e culturali, o attività di imprenditori sociali, che hanno difficoltà di accesso alle altre forme di finanziamento» [39].

Alla luce di questa ipotesi è, però, necessario riflettere sui principali vantaggi e svantaggi del crowdfunding.

Innanzitutto, come viene sottolineato nella Comunicazione della Commissione Europea (a cui si è accennato in precedenza), il crowdfunding possiede tre caratteristiche principali che – assieme – lo differenziano da altri tipi di finanziamento: flessibilitàcoinvolgimento delle comunità e varietà delle sue forme [40]. Oltre a questi vantaggi, ne esistono anche altri. Infatti, il crowdfunding [41], in ognuno dei suoi modelli, può consentire di testare la validità dei propri progetti, esponendoli al giudizio della folla di Internet e, dunque, ad una moltitudine di persone difficilmente raggiungibile in altri modi. Inoltre, nel caso in cui l’idea sia ben accolta dal web, una campagna di crowdfunding può trasformarsi in un potente strumento di marketing – aumentando, altresì, la possibilità di ricevere altre forme di finanziamento.

A fronte di questi vantaggi non mancano, però, delle controindicazioni, ossia dei potenziali rischi e limiti [42]. In primo luogo non è detto che si raggiunga l’obiettivo fissato nella campagna e, dunque, non sempre il progetto porta al successo. Sulla base delle c.d. 3F (family, friends and fools), il coinvolgimento iniziale della propria famiglia e dei propri amici, soprattutto sui social network (ricordando lo studio di E. Mollik sul rapporto diretto tra amici su Facebook e probabilità di raggiungere il target della campagna di crowdfunding), può aumentare la possibilità di raggiungere l’obiettivo, spingendo i “folli” e, dunque, la folla a finanziare la propria idea. Tuttavia, in caso di insuccesso non è da escludersi la possibilità di un potenziale danno alla reputazione; soprattutto in Italia dove la “cultura” del fallimento è molto diversa dal mondo anglosassone. Va, poi, sottolineato che presentando un progetto creativo su un sito online ci si espone alla possibilità che qualcuno si impossessi liberamente dei diritti di proprietà intellettuale dell’idea. È vero che una tutela, in Italia, è comunque garantita dalla legge 22 aprile 1941, n. 633 sul diritto di autore; ma chi conosce il web sa bene che online è molto difficile proteggere ciò che si diffonde in Rete. Non è da escludersi neppure la possibilità di sottostimare i costi o, addirittura, violare la legge senza nemmeno esserne a conoscenza. Potrebbero altresì emergere problemi con la piattaformae/o con i finanziatori. Infine, soprattutto in Italia, la bassissima alfabetizzazione digitale, la scarsa conoscenza dei sistemi di pagamento online e la «mancanza di sensibilizzazione e di conoscenze» [43] potrebbero far emergere la paura che il progetto lanciato sia una truffa [44]. La situazione è più delicata, rispetto ad altri Paesi, come gli Stati Uniti, in cui la Rete sa scovare le truffe. In tal senso «il vantaggio del crowdfunding è che aggrega le proposte e […] le mette in competizione tra loro. […] Negli Stati Uniti le campagne di crowdfunding non hanno quasi mai conseguenze negative in termini di truffe o imbrogli, perché la rete ha una grandissima capacità di autoregolamentarsi e scoprire l’inganno» [45]. In Italia, invece, per le donazioni e la beneficienza a controllare è la polizia giudiziaria e le verifiche vengono effettuate solo in caso di segnalazioni – non c’è quindi una tutela preventiva come negli investimenti [46]. In ogni caso, la «mancanza di sensibilizzazione e di conoscenze», la difficile protezione dei diritti di proprietà intellettuale, la possibilità del verificarsi di frodi a danno dei consumatori, l’incertezza giuridica e, non ultimi, gli adempimenti normativi onerosi sono elementi non insoliti anche per altri tipi di finanziamento [47].

2.3.1. I principali rischi dell’equity-based crowdfunding e del social lending

L’investimento nel capitale proprio di un’azienda tramite un portale di equity-based crowdfunding espone i finanziatori a tre principali problemi [48]. Il primo è la perdita dei propri capitali, caratteristica – però – tipica di ogni investimento. Tuttavia, il rischio potrebbe essere maggiore, in quanto, come si vedrà in seguito, solo le start-up innovative e le PMI innovative possono lanciare una campagna di questo genere. Trattandosi, spesso, di realtà costituite da poco tempo e senza un track record di risultati, il rischio è, quindi, più elevato. Il secondo problema riguarda l’impossibilità di ricevere dividendi, in quanto start-up/PMI innovative non possono distribuire utili «per un massimo di 4 anni» [49] in linea con la normativa vigente. C’è, poi, il rischio di illiquidità, «in quanto per gli strumenti finanziari emessi dalle start-up innovative e sottoscritti tramite portali online» [50], l’attuale disciplina «ne impone la non negoziazione nei mercati organizzati per tutto il periodo in cui la società può essere considerata una start-up» [51].

Passando al caso specifico del social lending, non vi sono garanzie a difesa del fallimento del debitore; a fronte di questo – però – i prestatori, in genere, ottengono un rendimento più alto rispetto ad altri tipi di investimento. Va anche detto che il prenditore «paga un tasso di interesse leggermente più alto rispetto ai finanziamenti a medio termine per l’acquisto di macchinari, impianti, ecc., ma notevolmente più basso rispetto ai tassi del normale credito al consumo: questo è possibile grazie alla riduzione ai minimi termini dei costi di intermediazione, in quanto il prestatore e il richiedente (il contraente il prestito, cioè il debitore) vengono messi in relazione diretta e le imprese o gli enti intermediari, operando sul web con servizi altamente automatizzati, hanno costi operativi molto bassi» [52].


3. Fonti normative e legislazione

«Un “far west interpretativo”»

I. PAIS-P. PERETTI-C. SPINELLI, Crowdfunding. La via
collaborativa all’imprenditorialità, cit., 85.

Il crowdfunding non è disciplinato nella maggior parte dei Paesi in cui esistono portali per utilizzarne i servizi [53]. Generalmente, in quegli Stati, la normativa di questo particolare fenomeno viene dedotta dalla regolamentazione già esistente per modalità di finanziamento simili, come – ad esempio – l’ap­pello al pubblico risparmio, i servizi di pagamento e così via.

3.1. La disciplina ad hoc dell’equity-based crowdfunding

L’Italia è stato il primo Paese ad introdurre una disciplina specifica dell’equity-based crowdfunding [54], ossia del sistema che «consente alle imprese di raccogliere capitale finanziario attraverso Internet, offrendo in cambio quote della proprietà dell’impresa e quindi la possibilità di compartecipare agli utili e alla creazione di valore nel lungo termine» [55]. Esiste, infatti, una normativa organica ad hoc, solo per la regolamentazione del fenomeno dell’equity crowdfunding, introdotta [56] «in deroga alla disciplina sulle offerte pubbliche di sottoscrizione, dal d.lgs. n. 179/2012 (“Decreto Sviluppo”)» [57] che, inizialmente, apriva il ricorso al finanziamento tramite crowdfunding solo alle imprese con la qualifica di “start-up innovative” [58]. Successivamente, il d.lgs. 24 gennaio 2015, n. 3 («Decreto Investment Impact») ha consentito l’accesso al crowdfunding anche alle aziende qualificate come “PMI innovative” [59]. Ad oggi, inoltre, le norme in vigore prevedono il ricorso al crowdfunding solo per finanziamenti in capitale proprio per le aziende, mentre resta esclusa la possibilità di emissione di titoli di debito [60].

In generale, come anticipato, l’equity crowdfunding presenta alcune analogie con un’Offerta Pubblica Iniziale – un’IPO (Initial Pubblic Offernig) – e in tal senso, l’accesso di un’impresa ai finanziamenti tramite tale fenomeno potrebbe spianare la strada (come si è detto) per ricevere capitali futuri anche sui mercati regolamentati di maggiore importanza – come, su Borsa Italiana, sul Mercato Telematico Azionario o sull’Alternative Investment Market Italia [61].

Nell’ordinamento italiano, rivestono particolare rilevanza, per l’equity-ba­sed crowdfunding, l’art. 50-quinquies e l’art. 100-ter del Testo unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria [62] (Testo Unico sulla Finanza, t.u.f.), oltreché il Regolamento CONSOB n. 18592/2013.

L’art. 50-quinquies t.u.f., che fa riferimento alla della disciplina degli intermediari finanziari (Parte II) e, in quanto tale, è inserito all’interno titolo terzo che riguarda la gestione collettiva del risparmio, è l’unico del Capo III-quarter, volto a disciplinare la gestione di portali per la raccolta di capitali per le start-up innovative e le PMI innovative. Il primo comma introduce la definizione di gestore di portali, ossia di colui il quale «esercita professionalmente il servizio di gestione di portali per la raccolta di capitali per le start-up innovative, per le PMI innovative, per gli organismi di investimento collettivo del risparmio e per le società di capitali che investono prevalentemente in start-up innovative e in PMI innovative ed è iscritto» [63] in un apposito registro che viene tenuto dalla CONSOB (comma 2). A proposito di tale registro, una regolamentazione più dettagliata è inserita nel Regolamento Consob sulla raccolta di capitali di rischio tramite portali on-line, adottato con la delibera n. 18592 del 26 giugno 2013 e, successivamente, aggiornato con le modifiche apportate dalla delibera n. 19520 del 24 febbraio 2016. Per quanto concerne i gestori dei portali, nel Regolamento CONSOB n. 18592/
2013, vengono anzitutto stabilite le caratteristiche, la formazione ed il contenuto, nonché la pubblicità da effettuarsi per l’istituzione del registro (artt. 4, 5 e 6). La Commissione Nazionale per le Società e la Borsa – sulla base dell’art. 50-quinquies, comma 6 – esercita altresì il compito di vigilanza sui gestori di portali ed, esattamente come avviene per i soggetti che operano sulle borse valori [64], può anche richiedere «la comunicazione di dati e di notizie e la trasmissione di atti e di documenti, fissando i relativi termini, nonché effettuare ispezioni» [65]. Il terzo comma dell’art. 50-quinquies, elenca – poi – i requisiti per i quali è necessario che un soggetto sia inserito o escluso da suddetto registro. In particolare, l’iscrizione è subordinata al sussistere delle seguenti condizioni:

a) «forma di società per azioni, di società in accomandita per azioni, di società a responsabilità limitata o di società cooperativa;

b) sede legale e amministrativa o, per i soggetti comunitari, stabile organizzazione nel territorio della Repubblica;

c) oggetto sociale conforme con quanto previsto dal comma 1;

d) possesso da parte di coloro che detengono il controllo e dei soggetti che svolgono funzioni di amministrazione, direzione e controllo dei requisiti di onorabilità stabiliti dalla Consob;

e) possesso da parte dei soggetti che svolgono funzioni di amministrazione, direzione e controllo, di requisiti di professionalità stabiliti dalla Consob»[66].

I soggetti iscritti a tale registro non possono – però – «detenere somme di denaro o strumenti finanziari di pertinenza di terzi» [67](comma 4). Il settimo ed ultimo comma dell’art. 50-quinquies ricorda, poi, quali sono le sanzioni da mettere in atto per i soggetti che non si attengono alle disposizioni previste.

Tornando ai gestori di portali di equity crowdfunding, la normativa prevede che tale attività possa essere svolta da due tipi di soggetti. In primo luogo dai c.d. “gestori di diritto”, ossia le banche e le imprese di investimento che non hanno bisogno di un’autorizzazione particole, ma vengono iscritti nella sezione speciale del registro CONSOB. In secondo luogo dai c.d. gestori “autorizzati”, la cui disciplina si torva prevalentemente all’interno dell’art. 50-quin­quies t.u.f. e negli artt. 24-25 del Regolamento CONSOB n. 18592/2013, che vengono iscritti nella sezione ordinaria del registro CONSOB [68].

In aggiunta a queste disposizioni, adempiendo alle previsioni dell’art. 50-quinquies del t.u.f., la CONSOB – nel suddetto Regolamento n. 18592/2013 – è andata a regolamentare anche: il procedimento di autorizzazione per l’iscri­zione (art. 7), i requisiti di onorabilità dei soggetti che detengono il controllo (art. 8) e quelli di onorabilità e professionalità dei soggetti che svolgono funzioni di amministrazione, la direzione ed il controllo (art. 9), oltreché gli effetti conseguenti alla perdita dei requisiti (art. 10), alla sospensione dalla carica dei soggetti che svolgono funzioni di amministrazione, direzione e controllo (art. 11), alla decadenza dall’autorizzazione (art. 11-bis) ed alla cancellazione dal registro (art. 12).

Passando, poi, all’art. 110-ter – che appartiene alla quarta parte del t.u.f., quella relativa agli emittenti, e, proprio per questo, si inserisce all’interno dell’appello al pubblico risparmio (Titolo II), precisamente nella terza sezione relativa all’offerta al pubblico di sottoscrizione e di vendita (Capo I) – va sottolineato come tale norma, attraverso le sue disposizioni, sia volta a disciplinare le offerte attraverso portali per la raccolta di capitali. Il suo primo comma statuisce che le offerte sui portali di crowdfunding «possono avere ad oggetto soltanto la sottoscrizione di strumenti finanziari emessi dalle start-up innovative, dalle PMI innovative, dagli organismi di investimento collettivo del risparmio o altre società di capitali che investono prevalentemente in start-up innovative e in PMI innovative e devono avere un corrispettivo totale inferiore a quello determinato dalla Consob» [69]. In base alla normativa vigente, in merito alle regole speciali delle offerte on-line di strumenti finanziari emessi da start-up innovative, è stato stabilito che l’ammontare massimo di un’offerta è pari a 5 milioni di Euro [70] – «soglia prevista dalla Direttiva Prospetto e dal­l’art. 34-ter, comma 1, lettera c), Reg. Emittenti Consob» [71] – e che, per essere valida [72], una campagna di crowdfunding deve essere sottoscritta per almeno il 5% dell’importo da parte di investitori istituzionali (banche, fondi di investimento, fondazioni, incubatori e simili). Inoltre [73] – per favorire l’investimento in start-up innovative – è stata prevista «una esenzione dall’applicazione della disciplina sui servizi di investimento» [74] (sulla base dalla Direttiva Markets in Financial Instruments Directive, MIFiD) per:

  1. a) Le persone fisiche che investono al massimo:
  • € 500,00 in una singola operazione;
  • € 999,00 ogni anno;
  1. b) Le persone giuridiche impegnano denaro per un massimo di:
  • € 5.000,00 per ogni singola transazione;
  • € 10.000,00 all’anno.

Tuttavia, «per poter applicare l’esenzione, è necessario che gli investitori dichiarino di non avere superato le soglie (prendendo in considerazione, per la soglia annuale, anche gli investimenti effettuati presso altri portali nell’anno solare di riferimento)» [75]. I finanziatori di operazioni di crowdfunding beneficiano altresì degli sgravi fiscali in vigore per i soggetti che investono nel capitale proprio delle start-up/PMI innovative attraverso una detrazione fiscale per le persone fisiche ed un credito di imposta per le persone giuridiche [76]. Dunque, in definitiva, la disciplina che si applica all’investimento e all’emissione di partecipazioni in start-up e PMI innovative, tramite portali di crowdfunding, è la stessa di chi finanzia tali aziende con i canali classici senza passare da un portale online [77].

Tornando all’art. 100-ter, il comma 2-bis ed i seguenti disciplinano il regime alternativo di trasferimento delle quote, che offre delle altre possibilità, rispetto «a quanto stabilito dall’articolo 2470, secondo comma, del codice civile e dall’ar­ti­colo 36, comma 1-bis, del decreto-legge 25 giugno 2008, n. 112, convertito, con modificazioni, dalla legge 6 agosto 2008, n. 133» [78], per la sottoscrizione, l’ac­quisto o la successiva alienazione di quote del capitale di start-up/PMI innovative a responsabilità limitata. Nel caso in cui questa previsione si verifichi, il com­ma 2-ter ricorda la necessità del gestore del portare di cominciarlo in modo chiaro.

Importante è anche la disclosure che, sulla base del Regolamento CONSOB n. 19520/2016 – quello che ha modificato il precedente Regolamento n. 18592/2013 –, le start-up e le PMI innovative, relativamente alle loro offerte, devono produrre una documentazione – plasmata su un apposito modello stan­dard previsto dalla CONSOB – che racchiuda, fra le altre cose, il business plan dell’offerente, il curriculum vitae dei promotori, i rischi specifici dell’of­ferta, l’informativa contabile e così via [79]. Si tratta di una documentazione che ricorda quella da presentare agli organi di Borsa Italiana in fase di IPO e che, ancora una volta, sottolinea come l’equity crowdfunding possa rappresentare un primo passo verso la quotazione in borsa. Tuttavia, come ricorda l’allegato 3 al Regolamento n. 19520/2016, «le informazioni sull’offerta non sono sottoposte ad approvazione da parte della Consob» [80]: ciò semplifica notevolmente la redazione ed i costi per la stesura di tale documentazione.

Per quanto riguarda gli investitori va anche sottolineato che, prima di poter sottoscrivere un ordine su una piattaforma di equity crowdfunding, «devono effettuare un percorso di investimento consapevole” da cui risulti la presa visione delle informazioni e la comprensione delle caratteristiche e dei rischi dell’investimento» [81]. Ulteriori informazioni sono altresì inserite all’interno del Regolamento CONSOB n. 18592/2013 – modificato con il Regolamento n. 19520/2016 – dove vengono dettate nello specifico le regole di condotta, come gli obblighi del gestore (art. 13) e quelli volti – in particolar modo – alla tutela dei consumatori (artt. 17, 18, 19 e 20), alle informazioni da fornire (artt. 14, 15 e 16), nonché le comunicazioni alla CONSOB stessa (art. 21) ed infine i provvedimenti sanzionatori e cautelari (artt. 22 e 23).

Particolare attenzione è, infine, rivolta agli investitori non professionali che, oltre alla tutela delle propria eventuale posizione di soci di minoranza, al­l’ob­bligo di comunicazione di eventuali patti parasociali da parte della società che richiede i fondi ed alla possibilità di exit (art. 24 del Regolamento CONSOB n. 18592/2013), hanno «il diritto di recesso, immotivato e senza spesa, entro 7 giorni dall’ordine di adesione (ad nutum) ed il diritto di revoca del­l’in­vestimento se, durante l’offerta, intervengono fatti nuovi o errori materiali» [82].

Alla luce di tutta questa regolamentazione potrebbe essere consigliato ai soggetti che intendono lanciare una campagna di equity crowdfunding, così come quelli che intendono investire le proprie risorse in un simile progetto, l’affiancamento di una figura professionale molto competente sulla materia, in modo da evitare inconvenienti futuri. Infatti, come ricordato nella figura seguente, i soggetti coinvolti in un’operazione del genere non sono pochi.

Figura 1 – I soggetti coinvolti in un operazione di equity-based crowdfunding

Fonte: CONSOB-CNDCEC, L’equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, Position Papers n. 6, 2016, 15.

Una procedura “semplice” che, però, richiede “l’affiancamento di un professionista” sembra un po’ un controsenso. Non a caso alcuni autori, nel 2014, sentenziavano così sulla legislazione italiana di questo fenomeno: sul crowd­funding «pesano: eccesso di vincoli nell’equity […] e mancanza di chiarezza nel reward (fino a produrre l’impressione di un “far west interpretativo”)» [83]. L’affermazione è senz’altro forte, ma la giurisprudenza non sempre chiarissima in materia potrebbe essere uno dei motivi per cui il crowdfunding non è ancora decollato in Italia.

3.2. La disciplina degli altri modelli di crowdfunding

Per quanto riguarda le altre forme di crowdfunding [84] non esiste una disciplina ad hoc, ma ci sono vari rimandi a norme che si riferiscono ad altri tipi di finanziamento simili. Infatti, «quando parliamo di reward e non di donazione pura di tipo solidaristico, […] abbiamo tre categorie giuridiche che possiamo usare per definire e disciplinare il crowdfunding» [85]:

a)Pre-ordine: operazione che il codice civile definisce di e-commerce, che riguarda una compravendita futura che si perfeziona con la realizzazione del bene, alla quale si applica l’IVA e si emette fattura;

b)Crowdfunding reward-based: si tratta, sulla base del codice civile, di una donazione modale in cui viene data una ricompensa (il “reward”) non di valore monetario e di importo inferiore alla somma donata; pertanto, nel caso di inadempimento del donatario (ossia, di chi riceve denaro), il donante ha tempo 10 anni per richiedere l’annullamento della donazione – in aggiunta quando riguarda valori ingenti richiede l’intervento di un atto notarile;

c)Crowdfunding royalty-based: viene regolamentato con le norme sull’as­sociazione in partecipazione nella quale «chi finanzia partecipa in quota agli utili generati»[86];

d)Social lending: la norma alla base di questa attività è il contratto di mutuo «definito dall’art. 1813 del Codice Civile come “il contratto nel quale una parte consegna all’altra una quantità determinata di denaro o di altre cose fungibili e l’altra si obbliga a restituire altrettante cose della stessa specie o qualità”con l’aggiunta, ai sensi dell’art. 1815 c.c., degli interessi, se espressamente previsti dal contratto» [87].


4. La storia e i dati italiani

4.1. L’evoluzione del crowdfunding in Italia

In Italia, il crowdfunding ha iniziato a diffondersi molto presto, tuttavia – soprattutto a causa delle peculiarità interne – il Paese non ha sfruttato i vantaggi tipici del first mover [88]. Infatti, mentre in altre realtà economiche il fenomeno iniziava a prosperare, nel Bel Paese incontrava gli svantaggi tipici di chi effettua la prima mossa e non ne sa approfittare. Non a caso le caratteristiche del tessuto imprenditoriale, la lunga filiera burocratica, assieme all’elevato tasso di analfabetismo digitale e alla scarsa diffusione dei sistemi di pagamento online (accompagnata molto spesso da una grande diffidenza per i pagamenti su Internet) hanno rallentato di molto gli sviluppi del fenomeno sulla penisola.

La storia del crowdfunding [89], seppur breve nella sua intera durata, presenta – comunque – alcuni passaggi principali. I primi segni di tale fenomeno in Italia risalgono a prima della crisi del 2008, quando Produzioni dal basso nel 2005 – addirittura in anticipo rispetto a realtà come Kickstarter – ha lanciato un servizio online per finanziare progetti sul web. In seguito, nella seconda metà del primo decennio degli anni Duemila, i successi delle piattaforme d’ol­treoceano sono giunti anche nel continente europeo e, così, tra il 2010 ed il 2011 si sono diffuse alcune piattaforme di crowdfunding anche in Italia – oltre al già citato first mover. Nel 2012, invece, ha avuto inizio un fenomeno nuovo: la diversificazione settoriale dei portali. Tuttavia è “solo” nel 2013 che si è verificata una vera e propria svolta. Infatti è avvenuto un boom nella creazione di piattaforme di crowdfunding e sono altresì iniziati a nascere portali del tipo do-it-yourself. Il 2013 rappresenta la svolta nel settore anche perché è l’anno in cui è stato emanato il provvedimento con il quale è stata introdotta una normativa ad hoc per l’equity-based crowdfuding nel­l’or­dinamento italiano. A un anno di distanza – invece – la tendenza predominante è stata la proliferazione di portali sempre più locali, ossia rivolti ad una specifica area geografica italiana e, spesso, anche ad un settore preciso. Il fenomeno, come detto, non è, tuttavia, ancora esploso perché, seppur dal lato dell’offerta il mercato è piuttosto fiorente, al contrario la domanda stenta a decollare. In aggiunta, in Italia, non esiste neppure un disegno dominante di piattaforme di crowd­fun­ding, ossia un modello standard conosciuto e riconosciuto da tutti, che trac­ci le evoluzioni del settore [90] – cosa che, invece, si sta verificando negli Stati Uniti con Kickstarter [91] e Indiegogo [92]. Questo significa che si è ancora in una fase di sperimentazione in cui i vari competitor cercano di affermare il proprio modello di business.

4.2. I dati del crowdfunding italiano nel 2015

L’ analisi dei dati del crowdfunding italiano può aiutare a comprendere al meglio questo fenomeno. I numeri del 2015 parlano chiaro: «è quasi raddoppiata la cifra complessiva raccolta dalle campagne di crowdfunding: [...] 56,8 milioni di Euro, ma è in calo il tasso di successo» [93], che si è ridotto del 7%. Lo studio di I. Pais et al. [94] è stato condotto su 82 piattaforme [95] di crowdfunding in Italia, di cui 69 attive e 13 in fase di lancio. Le proposte di progetti di crowdfunding sono aumentate del 108% rispetto al 2014, con un aumento della raccolta pari ad un +85%. La ricerca ha anche mostrato che il settore del crowdfunding italiano è in continua crescita e – a differenza di quello anglosassone – «è prevalentemente a vocazione culturale e sociale» [96]. L’analisi ha, altresì, sottolineato che una delle motivazioni principali dell’alto tasso di fallimento dei progetti è legato all’assenza di un adeguato business plan e di una comunicazione efficace sia online che offline.

Alcuni degli altri dati rilevati dallo studio di I. Pais et al. sul crowdfunding italiano nel 2015 sono riportati nel grafico seguente.

Figura 2 – Alcuni dati sul crowdfunding in Italia nel 2015

Fonte: I. PAIS (coordinatrice), Il Crowdfunding in Italia. Report 2015, cit.

A fronte di questi risultati, tuttavia va ribadito che «la scarsa conoscenza del settore finanziario e la mancata digitalizzazione sono un forte limite all’ascesa del crowdfunding nel nostro Paese. Le persone non sanno cosa sia e, pertanto, temono di essere truffati» [97].


5. Conclusioni

«Nella caverna sotterranea uomini imprigionati scorgono riflesse le ombre di statue portate da altri uomini, che però non vedono, scambiando così le ombre per la sola esistente realtà. […] Chi fosse riuscito a liberarsi dai legami ed evadere dalla caverna avrebbe potuto scorgere […] la realtà nella sua compiutezza. Ma se avesse deciso poi di tornare dagli sventurati compagni per riferire su ciò che è reale, sarebbe stato schernito, accusato di essere un impostore [...]».

Descrizione del Mito della Caverna di Platone in G. FABRIS, La società post-crescita. Consumi e stili di vita, Egea, Milano, 2010, 269.

 

«Le nuove Regole Europee, previste per Paesi con economie in generale più “regolari” di quella italiana, rendono molto più difficile per le banche erogare il credito alle fasce di operatori sottocapitalizzati, con scarsa redditività, con rapporti bancari irregolari, anche se non dipendenti solo da loro. Non si tratta più, quindi, di un problema tecnico, ma di un problema politico, a livello italiano ed europeo» [98]. Si potrebbe, quindi, pensare che il «crowdfunding possa supplire al venire meno dei canali di finanziamento tradizionali» [99]. Tuttavia questo fenomeno – come ricordano autori illustri [100] – «funziona bene proprio nei Paesi dove sono già presenti altre opportunità di finanziamento» [101] perché «può avere successo solo se inserito in una filiera più lunga» [102].

Non è facile, quindi, ipotizzare quali possano essere gli scenari futuri per il crowdfunding, così come non è semplice definire il fenomeno nel suo complesso. In base alla disamina presentata, si può – però – provare con la descrizione seguente. Il crowdfundig è un particolare tipo di finanziamento collettivo che, sfruttando le potenzialità di Internet, consente a coloro che hanno idee o delle necessità, ma – rispettivamente – non i tutti i fondi per realizzarle o soddisfarle, di provare ad accedere a risorse economiche di terzi, partendo da quelle di parenti e amici (family and friends) nella speranza di attrarre anche quelle – molto più ingenti – della folla (crowd) che popola il mondo online, la quale (fools), fidandosi dei meccanismi di feedback che si generano tra gli utenti – come discriminante per la validità e la fattibilità di un progetto –, è disposta a finanziare un numero crescente di idee (bisogni), in quanto la tendenza – trainata da World Wide Web – è quella di vendere sempre più unità di prodotti e/o servizi specifici per piccole nicchie. In questo modo, chiunque può, potenzialmente, accedere ad un vero e proprio “finanziamento della folla. La strada, però, non è facile e non è priva rischi.

Il crowdfunding si tratta, quindi, di un fenomeno nuovo, ma di cui – probabilmente – si sentirà parlare sempre di più nei prossimi anni, soprattutto al di fuori dell’Italia. Se diventerà una realtà di successo ed un’alternativa ai mercati regolamentati e non regolamentati è probabile, visto il significativo ritardo nella diffusione del crowdfunding in Italia, che – come è già avvenuto per Piazza Affari –, quando ci sarà il consolidamento dei player del settore, ad affermarsi come leader (e monopolista) del mercato italiano sia un’azienda straniera, di uno di quei Paesi in cui il crowdfunding è già molto diffuso e in voga. L’esistenza comprovata della Long Tail dovrebbe portare al proliferazione di sempre più prodotti/servizi in stock ridotti, un elemento ottimale – soprattutto – per il reward crowdfunding, ma non solo. Infatti l’evoluzione del settore sta portando alla diffusione crescente di piattaforme generiche. Il social lending e l’equity crowdfunding potrebbero sopperire, forse, in misura sempre maggiore, alle conseguenze del credit crunch; tuttavia fintanto che in Italia non si vincerà la “paura” del mondo online è difficile che il fenomeno diventi virale. Stessa sorte vale per i modelli donation-based e do-it-yourself, che risentono negativamente del timore delle truffe online – un fenomeno che, spesso, il web americano sa, invece, affrontare e schivare. In aggiunta l’assenza di una buona cultura della donazione rallenta il diffondersi del crowdfunding in Italia, assieme anche al limitato utilizzo dei sistemi di pagamento online. Inoltre il track record storico di scandali politici e di sprechi in Italia, limita notevolmente le potenzialità del civic crowdfunding – anche perché i risparmi ed i guadagni dei cittadini sono già estremamente ridotti dalle tasse e non troppi sarebbero disposti a “donare” ulteriore denaro allo Stato. Insomma, forse, è pro­prio il sistema-paese italiano che non è ancora pronto ad abbracciare il crowdfunding.

La scarsa conoscenza del fenomeno, unitamente alla bassa alfabetizzazione digitale ed al limitato utilizzo dei sistemi di pagamento online, continueranno – sicuramente – a ritardarne la diffusione. In fondo, come ricorda la dottrina manageriale ed economica, il first mover (come l’Italia) che non sa affermarsi perde molto, moltissimo, terreno dagli altri player early leader. In aggiunta, l’esistenza di una normativa alquanto variegata e riferibile a molti provvedimenti slegati parrebbe frenare l’esplosione del fenomeno. Forse una regolamentazione chiara, univoca e uniforme o, quantomeno, un testo che unisca tutte le varie fattispecie di crowdfunding, descrivendolo chiaramente e togliendo molti dubbi sulla materia, potrebbe essere auspicabile.

In ogni caso, gli sviluppi futuri del crowdfunding sono piuttosto incerti nei Paesi in cui il fenomeno è già ben avviato e, dunque, lo sono ancor di più in Italia. Alla luce di quanto esposto, non si può, quindi, dire che il crowdfunding italiano corrisponda al finanziamento della folla, visto che il fenomeno è ancora estremamente circoscritto a pochi innovatori e primi adottanti, oltre ad essere, spesso, concentrato localmente in aree specifiche. Per chi conosce poco le potenzialità di Internet, forse, si tratta davvero di un finanziamento dei “folli”; ma in fondo non era proprio Steve Jobs ad esaltare lo stay foolish per avere successo? E, dunque, non potrebbero essere questi primi “folli” i trascinatori del crowdfunding verso il finanziamento di tutta la “folla” italiana che sta su Internet? Come diceva Manzoni, ai posteri l’ardua sentenza.


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Note

[1] Per un approfondimento sul tema si veda: A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, 2015, 210 ss.

[2] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, 2016, 17.

[3] Fra gli altri, si veda: I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditorialità, cit., 29.

[4] Per una lettura più approfondita sul tema si consiglia la consultazione di: A. ELBERSE, Should you invest in the Long Tail, in Harward Business Review, 2008 e C. ANDERSON, The Long Tail: Why the Future of Business is Selling Less of More, Hyperion, New York, 2006.

[5] Si veda: COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 17 ss.

[6] Anche se, come si vedrà in seguito, c’erano fenomeni simili al crowdfunding anche prima della crisi e al di fuori degli Stati Uniti d’America.

[7] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditorialità, cit., 7.

[8] Non si tratterà questa materia più a fondo, in quanto il presente articolo è di natura divulgativa delle caratteristiche generali del crowdfunding e non delle specificità delle singole offerte.

[9] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 18 ss.

[10] La citazione fa riferimento all’introduzione alla Comunicazione della Commissione al Parlamento Europeo, al Consiglio, al Comitato Economico e Sociale Europeo e al Comitato delle Regioni in merito alla possibilità di Sfruttare il potenziale del crowdfunding nell’Unione europea (COM/2014/0172 final).

[11] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 5 ss.

[12] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 10.

[13] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 10.

[14] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 8 ss.

[15] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 6 ss.

[16] L’elenco qui riportato ripropone la trattazione presente in I. PAIS-P. PERETTI-C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditorialità, cit., 8 ss.

[17] Il riferimento è I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditorialità, cit., 9, in cui viene descritta la ricerca di E. Mollik. Per maggiori informazioni si veda: E. MOLLIK, The Dynamics of Crowdfunding: Determinants of Success and Failure, Working Paper, 2013.

[18] Le quattro forme sono state codificate per la prima volta da un rapporto Massolution del 2012, come ricordato in I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditorialità, cit., 10 ss. In merito ai modelli di crowdfunding, si veda anche: COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit.

[19] Si veda anche: A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, 2015, 205 ss.

[20] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 34 ss.

[21] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 34.

[22] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 34.

[23] A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 205 ss.

[24] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 26.

[25] G. TARDIVO, R. SCHIESARI, N. MIGLIETTA, Corporate finance, Isedi, Torino, 2012, 135 ss.

[26] Per un approfondimento sul tema della VOC, si vedano: P. MASSA, G. BRACCO, A. GUENZI, J.A. DAVIS, G.L. FONTANA, A. CARRERAS, Dall’espansione allo sviluppo. Una storia economica d’Europa, III ed., Giappichelli, Torino, 2011, 107 ss. e M. FORNASARI, Finanza d’impresa e sistemi finanziari. Un profilo storico, II ed., Giappichelli, Torino, 2008, 32 ss.

[27] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprendi­torialità, cit., 11.

[28] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprendi­torialità, cit., 11

[29] Si veda anche: A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, 2015, 205 ss.

[30] COMMISSIONE EUROPEA, Il crowdfunding. Che cosa è? – Una guida per le piccole e medie imprese, Ufficio delle pubblicazione dell’Unione Europea, 2015, 14 ss.

[31] COMMISSIONE EUROPEA, Il crowdfunding. Che cosa è? – Una guida per le piccole e medie imprese, Ufficio delle pubblicazione dell’Unione Europea, 2015, 14 ss.

[32] Si veda: www.borsaitaliana.it/notizie/sotto-la-lente/p2plending-224.htm.

[33] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 35 ss.

[34] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 35 ss.

[35] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprendito­ria­lità, cit., 10 ss.

[36] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 33 ss.

[37] La citazione fa riferimento all’intervista a Matteo Lepore del Comune di Bologna per la campagna “Un passo per San Luca”. L’esempio è tratto da I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditorialità, cit., 12 ss.

[38] La citazione fa riferimento all’introduzione alla Comunicazione della Commissione al Parlamento Europeo, al Consiglio, al Comitato Economico e Sociale Europeo e al Comitato delle Regioni in merito alla possibilità di Sfruttare il potenziale del crowdfunding nell’Unione europea (COM/2014/0172 final).

[39] La citazione fa, nuovamente, riferimento all’introduzione alla Comunicazione della Com­missione al Parlamento Europeo, al Consiglio, al Comitato Economico e Sociale Europeo e al Comitato delle Regioni in merito alla possibilità di Sfruttare il potenziale del crowdfunding nell’Unione europea(COM/2014/0172 final).

[40] Si veda il paragrafo 2 della Comunicazione della Commissione al Parlamento Europeo, al Consiglio, al Comitato Economico e Sociale Europeo e al Comitato delle Regioni in merito alla possibilità di Sfruttare il potenziale del crowdfunding nell’Unione europea (COM/2014/0172 final).

[41] Si veda anche: COMMISSIONE EUROPEA, Il crowdfunding. Che cosa è? – Una guida per le piccole e medie imprese, Ufficio delle pubblicazione dell’Unione Europea, 2015, 9 ss.

[42] Si veda in particolar modo: COMMISSIONE EUROPEA, Il crowdfunding. Che cosa è? – Una guida per le piccole e medie imprese, Ufficio delle pubblicazione dell’Unione Europea, 2015, 10 ss.

[43] La citazione fa sempre riferimento all’introduzione alla Comunicazione della Commissione al Parlamento Europeo, al Consiglio, al Comitato Economico e Sociale Europeo e al Comitato delle Regioni in merito alla possibilità di Sfruttare il potenziale del crowdfunding nell’Unione europea (COM/2014/0172 final).

[44] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 16 ss.

[45] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 17 ss.

[46] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 17.

[47] La citazione fa sempre riferimento all’introduzione alla Comunicazione della Commissione al Parlamento Europeo, al Consiglio, al Comitato Economico e Sociale Europeo e al Comitato delle Regioni in merito alla possibilità di Sfruttare il potenziale del crowdfunding nell’Unione europea (COM/2014/0172 final).

[48] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 37 ss.

[49] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 37.

[50] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 37.

[51] COMMISSIONE DI STUDIO UNGDCEC FINANZA – SOTTOGRUPPO “START UP E CROWDFUNDING” (a cura di), Start up innovative e i nuovi strumenti di sviluppo e crescita: il crowdfunding, cit., 38.

[52] La citazione è tratta dal paragrafo Vantaggi e limiti del prestito peer-to-peer nel seguente link: www.borsaitaliana.it/notizie/sotto-la-lente/p2plending-224.htm.

[53] Il riferimento è il sito ufficiale della CONSOB: www.consob.it/main/trasversale/rispa
miatori/investor/crowdfunding/index.html#c2
.

[54] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 22.

[55] A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, 2015, 205.

[56] A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 207 ss.

[57] A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 207.

[58] In base al «Decreto Crescita 2.0» (d.lgs. 18 ottobre 2012, n. 179) per “start-up innovativa” si intende un’azienda che opera nel campo dell’innovazione tecnologica e che possiede determinati requisiti, così riassumibili:

  • di nuova costituzione o attiva da non più di cinque anni;
  • con sede principale sul territorio italiano, dell’Unione Europea o di un Paese aderente allo spazio Economico Europeo a patto che abbia una sede produttiva o una sussidiaria inItalia;
  • fatturato annuo inferiore a 5 milioni di Euro;
  • utili non distribuiti;
  • non sia nata a seguito di fusioni, scissioni societarie o di cessioni di (rami di) azienda;
  • oggetto sociale prevalente: sviluppo, produzione e commercializzazione di prodotti o ser­vizi innovativi ad alto contenuto tecnologico;
  • il contenuto innovativo dell’impresa deriva dal possesso di almeno uno dei seguenti re­quisiti:

– almeno il 15% del maggiore tra fatturato e costi annuali sia imputabile alla ricerca e dello sviluppo;

– la forza lavoro complessiva sia costituita da almeno 1/3 di dottorandi, dottori di ricerca o ricercatori, oppure da 2/3 dei soci o da collaboratori a qualsiasi titolo che siano in possesso di laurea magistrale;

– l’impresa sia titolare, depositaria o licenziataria di una privativa industriale o di un programma per elaboratore originario registrato.

Il riferimento per i requisiti della start-up innovativa è: A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 113 ss.

[59] Per “PMI innovative” si intendono aziende attive nel campo dell’innovazione tecnologica, indipendentemente dalla data di costituzione, dall’oggetto sociale e del livello di maturazione (A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 124 ss.). I requisiti, simili a quelli delle start-up innovative, sono così sintetizzabili:

  • Impegno di meno di 250 persone;
  • Fatturato inferiore ai 50 milioni di Euro;
  • Costituite in forma di società di capitali o in forma cooperativa;
  • Con sede principale sul territorio italiano, dell’Unione Europea o di un Paese aderente allo Spazio Economico Europeo a patto che abbiano una sede produttiva o una sussidiaria in Italia;
  • ultimo bilancio d’esercizio certificato (e dell’eventuale bilancio consolidato redatto ad opera di un revisore contabile o da una società di revisione);
  • titoli azionari non quotati su di un mercato regolamentato;
  • non iscritte alla sezione speciale del Registro Imprese per le start-up innovative;
  • contenuto innovativo dell’impresa deriva dal possesso di almeno due dei tre seguenti requisiti:

– volume di spesa in R&S ed innovazione in misura almeno pari al 3% della maggiore entità fra costo e fatturato;

– impiego come dipendenti o collaboratori per almeno 1/5 della forza lavoro totale di personale in possesso di titolo di dottorato di ricerca o in possesso di laurea e che abbia svolto (da almeno tre anni) attività di ricerca certificata presso istituti di ricerca, oppure di personale in possesso di laurea magistrale per almeno 1/3 della forza lavoro complessiva;

– l’impresa sia titolare, depositaria o licenziataria si una privativa industriale o di un programma per elaboratore originario registrato.

Il riferimento per i requisiti della start-up innovativa è: A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 126 ss.

[60] CONSOB-CNDCEC, L’equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, Position Papers n. 6, 2016, 12.

[61] Si vedano: CONSOB-CNDCEC, L’equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, cit. e I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditorialità, cit.

[62] In particolare, si farà riferimento all’ultimo aggiornamento del d.lgs. 24 febbraio 1998, n. 58 (t.u.f.) con il d.lgs. 18 aprile 2016, n. 71.

[63] La citazione riprende parte del primo comma dell’art. 50-quinquies t.u.f.

[64] Per una lettura più approfondita sul tema si veda L.M. QUATTROCCHIO (a cura di), Dispensa di Diritto dei Mercati Finanziari, Scuola di Management ed Economia dell’Università degli Studi di Torino, 2016.

[65] La citazione riporta in parte il comma 6 dell’art. 50-quinquies t.u.f.

[66] Si è citato il terzo comma dell’art. 50-quinquies t.u.f.

[67] La citazione riprende parte del quarto comma dell’art. 50-quinquies t.u.f.

[68] CONSOB-CNDCEC, L’equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, cit., 14 ss.

[69] La citazione riprende parte del quarto comma dell’art. 50-quinquies t.u.f.

[70] La fonte di tale informazione è: www.consob.it/web/investor-education/crowdfunding-approfondimento-9.

[71] CONSOB-CNDCEC, L’equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, cit., 14.

[72] Si vedano: il comma 2 dell’art. 24 del Regolamento CONSOB n. 18592/2013, nonché A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 207 ss. ed anche www.consob.it/web/investor-education/crowdfunding-approfondimento-9.

[73] Si vedano: A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 207 ss. ed anche www.consob.it/web/investor-education/crowdfunding#c5.

[74] La citazione fa riferimento al seguente link sul sito della CONSOB: www.consob.it/web/
investor-education/crowdfunding#c5
.

[75] La citazione fa sempre riferimento al seguente link sul sito della CONSOB: www.consob.
it/web/investor-education/crowdfunding#c5
.

[76] A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 207 ss.

[77] Per maggiori informazioni è consigliata la consultazione dei seguenti testi: CONSOB-CNDCEC, L’equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, Position Papers n. 6, cit., 51 ss. e A.A., Diventare imprenditori innovativi, in Le Guide di Corriere Imprese, cit., 183 ss.

[78] La citazione è tratta dal comma 2-bis dell’art. 100-ter t.u.f.

[79] CONSOB-CNDCEC, L’equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, Position Papers n. 6, cit., 15.

[80] La citazione fa riferimento all’Allegato n. 3 del Regolamento n. 19520/2016.

[81] CONSOB-CNDCEC, L’equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, Position Papers n. 6, cit., 15.

[82] CONSOB-CNDCEC, L’equity-crowdfunding. Analisi sintetica della normativa e aspetti operativi, cit., 16.

[83] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 85.

[84] L’approfondimento qui descritto fa riferimento all’intervista all’Avv. A.M. Lerro dello Studio Lerro & Partners presente in I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditorialità, cit., 15 ss.

[85] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit.,15.

[86] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 16.

[87] La citazione è tratta dal paragrafo La disciplina giuridica del social lending nel seguente link: www.borsaitaliana.it/notizie/sotto-la-lente/p2plending-224.htm.

[88] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 57 ss.

[89] Per la trattazione dell’evoluzione storica del fenomeno in Italia il riferimento è I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditorialità, cit., 57 ss.

[90] Un approfondimento su questi temi si può riscontrare in M.A. SCHILLING, Gestione dell’innovazione, Edizione italiana a cura di Francesco Izzo, McGraw Hill, New York, 2008.

[91] Per maggiori informazioni si veda: www.kickstarter.com.

[92] Per maggiori informazioni si veda: www.indiegogo.com.

[93] L. FONTANA, Finanziamenti dal basso, ecco tutti i numeri del crowdfunding in Italia, in Corriere Innovazione (Corriere della Sera), 11 giugno 2016.

[94] I. PAIS (coordinatrice), Il Crowdfunding in Italia. Report 2015, Università Cattolica del Sacro Cuore di Milano, 2015.

[95] Si osservi che nel maggio 2014 i portali italiani erano solo 41. Il riferimento è I. PAIS (coordinatrice), Il Crowdfunding in Italia. Report 2015, cit., 3 ss.

[96] I. PAIS (coordinatrice), Il Crowdfunding in Italia. Report 2015, cit., 74.

[97] Così sentenzia la giornalista V. FERRARA nel suo articolo Perché l’Italia non si fida del crowdfunding, in Diario del Web – Innovazione, 16 settembre 2016.

[98] La citazione fa riferimento all’intervista di G. Quaranta al Dott. C. Venesio (Amministratore Delegato e Direttore Generale di Banca del Piemonte) del 17 giugno 2015. L’intervista è stata riportata in G. QUARANTA, Nuove strategie territoriali nel settore bancario. Il caso Banca del Piemonte, Tesi di Laurea Magistrale, Scuola di Management ed Economia dell’Università degli Studi di Torino, relatore Prof.ssa A.C. Pellicelli, correlatori Prof.ssa E. Giacosa e Dott.ssa T. Giolitto, 2015, 144 ss.

[99] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 22.

[100] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 22.

[101] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 22.

[102] I. PAIS, P. PERETTI, C. SPINELLI, Crowdfunding. La via collaborativa all’imprenditoria­lità, cit., 22.


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